Wandelanleihe

Unternehmensbeteiligung über Wandelanleihen | Convertible Loans – Diese Vor- und Nachteile sollten Sie kennen!

Inhaltsverzeichnis

1. Was ist eine Wandelanleihe?

In letzter Zeit sehen wir immer stärker eine Finanzierung über Wandelanleihen oder auch „Convertible Loan Agreements“. Insbesondere im Startup-Bereich erfreut sich dieses Instrument immer größere Beliebtheit. Ein Grund sich Wandelanleihen, einmal aus Sicht des Unternehmens und aus Sicht eines Investors genauer anzusehen.

1.1 Der Begriff bzw. Definition der Wandelanleihe

Zur einfacheren Darstellung verwenden wir hier nur den Begriff Wandelanleihe. Diese wird aber auch anders bezeichnet, zum Beispiel als:

  • Wandeldarlehen
  • Wandelschuldverschreibung
  • Wandelobligation
  • Convertible Loan (Agreement) oder auch manchmal nur kurz „Convertible“ (was aber eigentlich „Cabrio“ oder „wandelbar“ bedeutet und somit nur im Zusammenhang mit einer Finanzierung zu verstehen ist)
  • Convertible Bond

Wenn wir also von Wandelanleihe sprechen, so verwenden wir das Synonym auch für die anderen Begriffe. Wie der Name schon sagt, verbergen sich zwei Wesensmerkmale in dieser Finanzierungsform. Die Unternehmensanleihe, also eine Schuldverschreibung (Verbindlichkeit) und die Möglichkeit zu einer Wandlung in Unternehmensanteile.

1.2 Wie funktioniert die Wandelanleihe?

Da es sich bei einer Wandelanleihe im ersten Schritt um einen schuldrechtlichen Vertrag zwischen Unternehmen und Darlehensgeber handelt können die Bedingungen zwischen den beiden Parteien frei verhandelt werden. In der Regel gibt aber das Unternehmen die „Spielregeln“ vor.

1.2.1 Beispiele für Regelungen im Vertrag

Verzinsung

die Laufzeit oder Wandlung nach einem „Triggering event“ (beispielsweise eine Finanzierungsrunde).

den Wandlungspreis, zu dem man neue Aktien (Anteile) beziehen kann

CAPS (maximale Bewertung)

FLOORS (Mindestpreis) für Anteile

Rabatte (Discounts) auf den Anteilspreis bei einer Finanzierungsrunde

Welche Konditionen in einer Wandelanleihe so vereinbart werden können, sieht man z.B. hier in den Konditionen zur Wandelanleihe der Heidelberger Druck AG 2015 – 2022. Leider nur auf Englisch.

Beispiel WandelschuldverschreibungBeispiel Wandelanleihe 2

LINK zu den Konditionen der Wandelanleihe

PRAXISHINWEIS:

Da die Herausgabe von Wandelanleihen zu neuen Anteilen führen kann, die wiederum die Anteile der Alt-Gesellschafter/Aktionäre verwässern ist zwingend die Zustimmung der Gesellschafterversammlung/Hauptversammlung für ein bedingtes Kapital notwendig. Nach §221 AktG ist hierfür eine 3/4 Mehrheit notwendig.

Das Beste ist wir schauen uns die Wirkung der Wandelanleihe einmal in einem Beispiel an. Hierbei beziehen wir uns zunächst auf eine Aktiengesellschaft und schauen uns später die Möglichkeiten im Rahmen einer GmbH oder UG an.

Die NEW IT Stars AG braucht neues Geld, möchte aber nicht sofort neue Eigenkapitalgeber ins Boot bzw. Unternehmen holen. Nach Zustimmung der Hauptversammlung wird am 1.1.t0 eine Wandelanleihe über 1.000.000 EUR a 100 EUR Nominalwert herausgegeben. Zum Zeitpunkt der Herausgabe beträgt der Kurs der Aktie 50 EUR.

Die Wandelanleihe wird mit 5% verzinst und soll über drei Jahre bis zum 31.12.t2 laufen. Am Ende der Laufzeit hat der Anleger die Wahl, ob er sich den Darlehensbetrag zurückzahlen lassen oder lieber zu einem festgeschriebenen Preis in Aktien des Unternehmens wandeln möchte. In unserem Beispiel soll eine Anleihe zu dem Bezug einer Aktie zu 75 EUR am Ende der Laufzeit berechtigen.

                       Zins                        Aktienkurs         (Innerer) Wert der Anleihe

31.12.t0       5 EUR                    75 EUR                 0 EUR

31.12.t1       5 EUR                    100 EUR              25 EUR

31.12.t2       5 EUR                    150 EUR              75 EUR

 

Da der Anleger berechtigt ist selbst zu entscheiden, ob er sich am Ende der Laufzeit den Darlehensbetrag von 100 EUR auszahlen lässt oder lieber eine Aktie zu 100 EUR erwirbt spricht man auch von einer Option, die der Anleger hat. Nämlich der Option zu wandeln oder eben nicht.

1.2.2 Der "innere Wert einer Option"

Das Beispiel 1 zeigt, das die Option zu verschiedenen Zeitpunkten verschiedene Werte hat. Diese Werte nennt man auch „innere Wert“. Dieser wird wie folgt berechnet:

 

Innerer Wert der Option = Aktuelle Wert (des Unternehmensanteils) ./. Basiswert

 

Für unseren Anleger würde es hierbei also Sinn machen zum Ende der Laufzeit eine Aktie für 75 zu erwerben. Diese könnte er umgehend für 150 EUR verkaufen, statt die 100 EUR aus der Anleihe zurückzuerhalten.

Innerer Wert der Option = Aktuelle Wert (des Unternehmensanteils) ./. Basiswert

Für unseren Investor aus Beispiel 1 würde es hierbei also Sinn machen zum Ende der Laufzeit eine Aktie für 75 zu erwerben. Diese könnte er umgehend für 150 EUR verkaufen, statt die 100 EUR aus der Anleihe zurückzuerhalten.

2. Die Vor- und Nachteile der Wandelanleihe aus Sicht des Unternehmens

Wie eingangs gesagt, sehen wir zunehmend die Wandelanleihe als Alternative zur sofortigen Beteiligung, insbesondere im Startup-Bereich bei Unternehmen in der Rechtsform der GmbH oder UG. 

Leider gibt es bei diesen Rechtsformen einige (gesellschaftsrechtlichen) Formalien, wie insbesondere die notarielle Beurkundung und die starken Gesellschafterrechte, die mit einer Wandelanleihe auf die Zukunft verschoben werden können.  Es gibt aber aus Unternehmenssicht noch einige weitere Vor- und Nachteile, die wir einmal erläutern wollen.

2.1 Vorteile der Wandelanleihe aus Unternehmensicht

Es geht schneller

Ein Hauptkriterium für eine Wandelanleihe, im Vergleich zu einer normalen Finanzierungsrunde, ist der immense Zeitvorteil. Im Grunde ließe sich eine Wandelanleihe sofort abschließen, ohne dass es rechtlichen Beistand oder eines Notars bedarf. Die einzige Restriktion ist, dass die bestehenden Gesellschafter der beabsichtigten Aufnahme eines oder mehrerer neuer Gesellschafter zustimmen und sich über die Konditionen einig sind.

Kostengünstiger und unkompliziert

Da es zunächst keiner rechtlichen Beratung oder notariellen Prüfung bedarf ist dieses Instrument kostengünstig und unkompliziert. Vorausgesetzt es befindet sich ein fachkundiger Gesellschafter oder Mitarbeiter im Kreis.

PRAXISHINWEIS:

Fehlt es an der Fachkompetenz im Unternehmen, so ist es natürlich mehr als ratsam einen Rechtsanwalt mit zu Rate zu ziehen. Wer die Konditionen und Wirkungsweise der Wandelanleihe kennt, kann die Ausarbeitung aber so weit reduzieren, dass sich die Rechtsberatungskosten in einen angemessenen Rahmen bewegen.

Hilfe bieten hierbei Musterverträge. Einen solchen kann man zum Beispiel hier abrufen:

Wandeldarlehen – German Standards Setting Institute (standardsinstitute.de) [Vorherige Registrierung notwendig]

Man muss (noch) keine realen Anteile abgeben

Bis zur Ausübung der Wandlung zum Laufzeitende der Wandelanleihe werden keine realen Anteile abgegeben und der Gesellschafterkreis verändert sich nicht.

Investoren haben (noch) kein Mitspracherecht

Da der Inhaber/Gläubiger der Wandelanleihe kein Gesellschafter ist, hat er somit auch kein Mitspracherecht in der Gesellschafterversammlung. Auch anderweitige Rechte ergeben sich nicht, es sei denn diese wurden in den Vertrag der Wandelanleihe explizit mit aufgenommen.

Brückenfinanzierung | Bridge (vor der nächsten Finanzierungsrunde)

Die Brückenfinanzierung ist der Hauptgrund, wieso die Wandelanleihe insbesondere bei Startups immer beliebter wird. Es ermöglicht die Gründer an frisches Kapital zu kommen, ohne umgehend neue Gesellschafter aufnehmen zu müssen. Der Gang zum Notar erfolgt damit erst dann, wenn eine neue Finanzierungsrunde abgeschlossen ist. Zudem ermöglicht das, dass man auch kleinere Investoren an Bord holen kann.

Frau Taff, als Gründerin und Geschäftsführerin der NEW IT Stars GmbH hat nach Sichtung Ihrer Cash-Flow-Planung eine Finanzierungslücke in Höhe von 50.000 EUR für den nächsten Monat entdeckt. Eine neue Finanzierungsrunde, in der Sie gerne 1.000.000 EUR neues Kapital einsammeln möchte, steht aber erst in 6 Monaten an. Sie schätzt den Unternehmenswert derzeit auf 5.000.000 EUR.

Hier bietet sich eine Wandelanleihe als Brückenfinanzierung gerade zu an. Sie regelt, dass der Kapitalgeber heute mit 50.000 EUR die Kapitallücke schließt und im Gegenzug in 6 Monaten 1% echte Anteile bekommt oder sein Kapital zurückerhält. Für die Zwischenzeit erhält der Kapitalgeber eine Verzinsung.

Meist nachrangig

Aus Sicht der bestehenden Gesellschafter ist ein nicht zu vernachlässigender Vorteil der Wandelanleihen, dass diese in der Regel nachrangig ist. D.H. Nachrangigkeit im Insolvenzverfahren (§39 InsO). Das bedeutet, dass andere Gläubiger beim Eintritt einer Insolvenzverfahren vorrangig bedient werden und der Inhaber*in einer Wandelanleihe das gleiche (höhere) Risiko eines Eigenkapitalgebers trägt.

Die Vereinbarung des Rangrücktritts kann aber für das Unternehmen noch einen weiteren wesentlichen Vorteil haben. Nämlich die Klassifizierung als Mezzanine-Kapital (zur Erläuterung siehe den Link unter EXKURS bei stillen Beteiligungen). Hier ist die Wandelanleihe dann ein Paradebeispiel für ein Finanzierungsinstrument, dass die Finanzierungsformen Eigenkapital und Fremdkapital mixt. Sie wird dann als eine Zwischenform des Eigenkapitals behandelt, was insbesondere die weitere Finanzierung über Fremdkapital erleichtert.  

PRAXISHINWEIS:

Die Nachrangigkeit der Wandelanleihe wird in den meisten Verträgen gesetzt sein, was insbesondere Sinn macht, wenn die Wandlung der Anleihe in der Zukunft sowieso erfolgen soll, wie z.B. bei der Brückenfinanzierung. Soll die Wandlung nur optional sein, z.B. als Sicherheit für das Darlehen, dann macht es ggf. Sinn als Investor die Nachrangigkeit aus dem Vertrag heraus zu verhandeln.

Verzinsung

Die Verzinsung liegt bei einer Wandelanleihe oftmals unter der Verzinsung von Unternehmensanleihen.

PRAXISBEISPIEL:

Bleiben wir bei der Heidelberger Druck AG. Diese hat in 2015 neben der Wandelanleihe mit einem Zins von 5,25% auch eine herkömmliche Anleihe herausgegeben. Bei dieser liegt der Zins bei 8,0%



Ggf. Förderfähig

Die Wandelanleihe gehört zu den förderfähigen Instrumenten zur Förderung von Wagniskapital. Genaueres können Sie diesen Linke entnehmen:

BAFA – INVEST – Zuschuss für Wagniskapital

2.2 Nachteile der Wandelanleihe aus Unternehmensicht

Wo es Vorteile gibt, dort gibt es in der Regel auch Nachteile. Anbei ein paar Erfahrungen aus der Praxis.

Kapitalerhöhung wird nur aufgeschoben

Im Grunde ist die Kapitalerhöhung nur aufgeschoben und muss in vielen Verträgen nach Laufzeitende oder bei Eintritt einer Bedingung („triggering event“) auch durchgeführt werden.

Der Moment der Finanzierungsrunde ist gekommen und Frau Taff ist überwältigt, von der Nachfrage der neuen Investoren. Nach jetzigen Schätzungen wird das Unternehmen mit 50.000.000 EUR bewertet. Trotzdem erhält der Kapitalgeber aus Beispiel 2 die 1% Anteile nach nur 6 Monaten für 50.000 EUR, obwohl der Unternehmensanteil heute schon mit 500.000 EUR bewertet wird.

Unternehmensbewertung zu Beginn

Das Beispiel 3 verdeutlicht ein Problem, dass bei der Bewertung der Anteile besteht. Welchen Wert setze ich eigentlich für das Unternehmen an? Ist dieser Wert zu hoch, dann wird sich ggf. kein Investor finden lassen, ist er zu niedrig, so trennt man sich zu früh zu günstig von Anteilen.

Erwartungshaltung wird oft nicht klar formuliert

In der Praxis sprechen die Beteiligten häufig nicht genau über die Inhalte und Wirkungsweise der Wandelanleihe. So kann es sein, dass der Inhaber der Anteile sich schon aktiv in das Geschäft mit einbringen möchte, aber nicht in Gesellschafterversammlungen stimmberechtigt ist. Auch kann es sein, dass die Gesellschafter sich die Wandlung vorenthalten haben. Eigentlich haben sie aber nur das Ziel der Zwischenfinanzierung und wollen (wenn möglich) am Ende den Darlehensbetrag zurückzahlen, während der Inhaber des Wandeldarlehens ein Anteil an der Gesellschaft möchte. Hier liegt Spannungspotenzial, dass man durch eine transparente Kommunikation ausschließen kann.

3. Die Vor- und Nachteile für den Investor

Auch für den Investor ist es wichtig die Unterschiede zwischen der direkten (sofortigen) Beteiligung und der Wandelanleihe zu kennen. Auch diese hat Vor- und Nachteile, die man kennen sollte.
Für den Investor steht aber zu Beginn die wesentliche Frage:

Was ist überhaupt das Ziel ist, dass ich mit der Wandelanleihe verfolge?

In der überwiegenden Zahl der Fälle, soll die Wandelanleihe am Ende zu einer Beteiligung führen. Es kann aber sein, dass eigentlich die Verzinsung im Vordergrund steht und nur bei positiver Entwicklung des Unternehmens eine Wandlung stattfinden soll. Aus Investorensicht ist also wichtig, wie der Darlehensvertrag am Ende in den einzelnen Regelungen ausgestaltet wird. Wir versuchen beide Sichtweisen hier zu erläutern.

3.1 Vorteile der Wandelanleihe aus Investorensicht

Es geht schneller

Auch für den Investor*in entfällt die zeitaufwendige notarielle Beurkundung und die Dokumente können zeitnaher gezeichnet werden. Er/Sie wird aber unter Umständen Zeit für die rechtliche Prüfung und Formulierung verwenden müssen. Da das finanzielle Risiko auf seiner/Ihrer Seite liegt, ist der Zeitaufwand hier ggf. nicht zu unterschätzen. Am Ende darf man nicht vergessen, dass eine notarielle Beurkundung auch dem Schutz der Interessen aller Parteien dient.

Kleinere Beträge als bei Finanzierungsrunde

Da die Wandelanleihe als Instrument der Brückenfinanzierung genutzt wird, gibt es die Chance für den Investor ggf. mit kleineren Beträgen einzusteigen und auch dem Wettbewerb in einer offiziellen Finanzierungsrunde zu entgehen.

3.2 Nachteile der Wandelanleihe aus Investorensicht

Viele Vorteile für das Unternehmen können ein Nachteil für den Investor*in bedeuten. Daher sollte man diese auf jeden Fall kennen:

Kein Mitspracherecht

Auch wenn es ggf. in der Praxis anders gelebt wird, so hat der Halter einer Wandelanleihe bis zur Wandlung in echte Unternehmensanteile keine Gesellschafterrechte. Es ist daher wichtig ein paar grundlegende Rechte, die für den Investor wichtig sind im Vertrag festzuhalten.

PRAXISBHINWEIS:

In der Regel wird sich ein Investor*in im Rahmen der Wandelanleihe ein Auskunftsrecht analog zu § 51 a Abs. 1 GmbHG einräumen lassen. Ein solches stellt den Inhaber*in einer Wandelschuldverschreibung somit gleich mit einem Gesellschafter. Er/Sie darf damit über alle Angelegenheiten der Gesellschaft Auskunft verlangen und sich auch die Geschäftszahlen zeigen lassen.

Keine Wandlung für den Darlehensgeber (Motivation)

Je nachdem, wie der Vertrag ausgestaltet ist, kann es am Ende sein, dass der Darlehensgeber am Ende zwar eine Verzinsung erhält, nicht jedoch den Unternehmensanteil.

Falls Frau Taff in Beispiel 3 wählen kann, so wird Sie den Darlehensgeber mit dem frischen Kapital auszahlen und keine Wandlung in neue Anteile zulassen. Ein Darlehensgeber*in wird bei einer solchen Ausgestaltung aber wenig motiviert sein vorab ins Risiko zu gehen, ohne dass eine größere Ertragschance winkt.

PRAXISBHINWEIS:

Prüfen Sie vor Abschluss einer Wandelanleihe, welches Ziel Sie am Ende verfolgen. Wenn es eine Beteiligung ist, dann sollte es auch keine „Hintertür“ geben, sich der Wandlung zu entziehen.

Nachrangigkeit

Da in der Regel eine Beteiligung am Ende im Vordergrund stehen soll, ist es eigentlich verständlich, dass die Nachrangigkeit im Insolvenzfall auch vom Investor getragen wird. Etwas anders sieht es jedoch aus, wenn das eigentliche Ziel nur das Darlehen ist und die Beteiligung nur eine Art Sicherheit darstellen soll. Dann sollte die Nachrangigkeit aus dem Vertrag herausverhandelt werden.

Verzinsung

Wie oben gezeigt, werden Wandeldarlehen schlechter verzinst als herkömmliche Darlehen und das obwohl sie in der Regel durch die Nachrangigkeit ein höheres Risiko tragen.

4. Die Bilanzierung einer Wandelanleihe

Da immer wieder die Frage kommt, wie man die Wandelanleihe eigentlich in den Finanzzahlen ausweist und behandelt, auch hierzu ein kleiner Exkurs. 

4.1 Die Bilanzierung beim (ausgebenden) Unternehmen

Wie gezeigt kann die Wandelanleihe unterschiedlich ausgestaltet werden und entsprechend als Verbindlichkeit oder aber als Mezzanine-Kapital bilanziert werden. Daher kann im Rahmen dieses Blog Posts nur eine generelle Aussage getroffen werden. In der betrieblichen Praxis muss der Wandeldarlehensvertrag genau geprüft werden. Zudem kann entscheidend sein in welchem Rechnungslegungsstandard ich mich befinde: HGB, IFRS, US-GAAP, ect.

Grundsätzlich ist die Wandelanleihe wie eine Anleihe unter den Verbindlichkeiten zu passivieren. Hier das Beispiel der oben erwähnten Wandelanleihe der Heidelberger Druck AG, nach International Reporting Standards (IFRS). Für HGB und deutsches Steuerrecht wäre dieser Ausweis im konkreten Fall jedoch analog:

Convertible Loan

Ggf. bedarf es aber einer gesonderten Bewertung des, in der Anleihe liegenden, Optionsrechts.Hierzu vergleicht man den Marktzins mit dem Zins der ausgegebenen Anleihe. Liegt dieser, wie z.B. hier niedriger (Differenz zwischen 8% Marktzins und 5,25%) so ist die Bewertung hieraus nach §272 Abs.2 Nr.2 HGB im Eigenkapital unter der Kapitalrücklage auszuweisen.

Weitere Informationen finden Sie z.B. auch hier: Bilanz Plus (reguvis.de)

4.2 Die Bilanzierung beim Investor*in

Hier gestaltet sich die Sache etwas einfacher. Der Ausweis erfolgt in der Bilanz (§266 HGB) je nach Fristigkeit zunächst unter den

 A. III. Finanzanlagen – 5. Wertpapiere des Anlagevermögens

 oder falls die Anleihe eine Restlaufzeit von weniger als 12 Monate hat unter den 

B. III. Umlaufvermögen – 2. sonstige Wertpapiere

Bei Wandlung erfolgt die Bilanzierung dann ebenfalls wieder nach der Langfristigkeit der Anlage. In der Regel wird es sich bei der Beteiligung aber um eine langfristige Anlage handeln und die Bilanzierung erfolgt unter  

A. III. Finanzanlagen – 3.Beteiligungen

5. Fazit

Die Wandelanleihe kann sich bei schnellen Finanzierungsnotwendigkeiten eignen, um schnell und unkompliziert neue Investoren an Bord zu holen, etwa für eine Zwischenfinanzierung oder Gewinnung neuer Investoren vor einer offiziellen Finanzierungsrunde. Vor Abschluss einer Wandelanleihe sollten beide Seiten prüfen, ob sie ein gemeinsames Verständnis haben und sich über das Risiko bewusst sind.

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